萬億估值！螞蟻金服十年發(fā)展歷程

" 如果銀行不改變，我們就改變銀行。"

馬云在 2008 年第一次說出這句話時(shí)，支付寶成立不足四年，用戶數(shù)量剛剛過億。

十年過去，2018 年 6 月，螞蟻金服完成 140 億美元的 C 輪融資，估值逾 1500 億美元——這是迄今為止全球最大單筆融資規(guī)模紀(jì)錄。

此役過后，螞蟻金服估值已經(jīng)超越百度，僅次于阿里巴巴、騰訊，是國內(nèi)第三大互聯(lián)網(wǎng)公司。放眼全球上市科技公司，可與螞蟻金服等量齊觀的是 Netflix、英偉達(dá)等老牌巨頭;而在未上市的科技獨(dú)角獸中，螞蟻金服則穩(wěn)坐頭把交椅。

除了這筆巨額融資，貫穿螞蟻金服的 2018 年首尾還有兩次重大人事調(diào)整：

4 月，彭蕾卸任螞蟻金服董事長(zhǎng)，2010 年起，彭蕾兼任支付寶 CEO，2013 年領(lǐng)導(dǎo)籌備成立阿里小微金融服務(wù)集團(tuán)(螞蟻金服前身);

11 月，阿里云原總裁胡曉明出任螞蟻金服集團(tuán)總裁，此前胡曉明創(chuàng)建了今天網(wǎng)商銀行的前身——阿里小貸。

井賢棟對(duì)媒體稱，胡曉明的回歸是螞蟻金服 " 組織架構(gòu)的重大升級(jí) "。而對(duì)于彭蕾的轉(zhuǎn)崗，馬云表述為 " 螞蟻歷史上最重要的領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊(duì)更替。"

從一款互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品的視角看，這只 " 巨型螞蟻 " 確實(shí)已經(jīng)到了一個(gè)發(fā)展高點(diǎn)。螞蟻金服 CTO 程立年中曾透露，支付寶加全球 9 個(gè)本地的數(shù)字錢包，共服務(wù)了全球超過 8.7 億人(馬化騰年初透露微信全球月活用戶數(shù)超 10 億);在易觀、艾媒等發(fā)布的移動(dòng)應(yīng)用 APP 榜單中，支付寶均只遜于微信、QQ 這兩大社交產(chǎn)品巨無霸，位列第三。

可見 2016 年末因?yàn)樯缃粐L試引發(fā)的 " 圈子事件 " 并未產(chǎn)生深遠(yuǎn)的負(fù)面影響。

也并非沒有壞消息。

年初，螞蟻金服以 12 億美元收購美國支付巨頭速匯金的交易被美國外國投資委員會(huì)(CFIUS)否決，理由是可能威脅國家安全。而在國內(nèi)，螞蟻金服也正在面對(duì)著歷史上最強(qiáng)烈的挑戰(zhàn)：金融監(jiān)管日漸趨嚴(yán)，第三方支付 " 斷直連 " 政策和現(xiàn)金貸新政直接影響了其自營金融業(yè)務(wù)。在螞蟻背后，幾乎所有互聯(lián)網(wǎng)巨頭都扛起了科技金融的大旗，講述同一個(gè)新故事。

五年前，余額寶的橫空出世開啟了中國互聯(lián)網(wǎng)金融元年，余額寶、P2P、移動(dòng)支付、智能信貸等等漸次出現(xiàn)并且深刻影響了如今生活，鈦媒體作者新金融瑯琊榜將這中國互金的第一個(gè)五年形容為 " 偉大的叛逆 "，如今 " 叛逆 " 不再得到默許，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的自營金融業(yè)務(wù)在兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)之后，逐漸重新回到傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)手里。

萬億估值

近五年時(shí)間內(nèi)，螞蟻金融經(jīng)歷了三輪融資，估值也一路從 2015 年的 450 億美元上升到 1500 億美元——接近萬億元人民幣。

螞蟻金服選擇的融資對(duì)象中，國資背景的投資機(jī)構(gòu)和外國政府投資基金占一半

螞蟻金服的近萬億元估值究竟是怎么來的?

2018 年 4 月，巴克萊銀行經(jīng)實(shí)地考察并重新進(jìn)行業(yè)務(wù)分析和估值計(jì)算后，決定對(duì)螞蟻金服的估值由 1060 億美元上調(diào)至 1550 億美元，上調(diào)幅度近 46%。在調(diào)研報(bào)告中，這家知名投行主要提出了兩大唱多基礎(chǔ)：

一方面，作為起家業(yè)務(wù)，螞蟻的移動(dòng)支付尤其是線下支付領(lǐng)域增長(zhǎng)迅速。

眾所周知，2014 年微信紅包的出現(xiàn)猶如 " 珍珠港偷襲 "，支付寶的市場(chǎng)份額份額從近 80% 一路走低，直至 3 年后的 2017 年終于企穩(wěn)——基本穩(wěn)定在 54%，領(lǐng)先第二名財(cái)付通十多個(gè)百分點(diǎn)。

數(shù)據(jù)來源：易觀

巴克萊提供的數(shù)據(jù)顯示，2017 年 3 月，支付寶的線下交易量同比激增了 7 倍，而 2017 年下半年則保持了這樣的增長(zhǎng)勢(shì)頭。顯然，支付寶與微信在兩強(qiáng)相爭(zhēng)中還在不斷擴(kuò)大整個(gè)支付市場(chǎng)的蛋糕大小。

回過頭看，2017 年以來，支付寶在移動(dòng)支付方面進(jìn)行了大量布局，無論是對(duì)線下數(shù)以千萬計(jì)的小商戶，還是對(duì)消費(fèi)者喜愛的便利商超、公交出行等小額高頻的場(chǎng)景都加強(qiáng)了布局。

其次，巴克萊認(rèn)為，受益于多樣化的支付場(chǎng)景和其他金融服務(wù)的滲透，螞蟻金服的收入來源更加豐富——比如滴滴出行、餓了么、余額寶、借唄、芝麻信用等一系列應(yīng)用場(chǎng)景或金融服務(wù)，而這種一體化的金融服務(wù)的滲透會(huì)促進(jìn) ARPU(單用戶平均收入)提升。

互為參考的是，中國支付清算協(xié)會(huì)日前發(fā)布了《2018 年移動(dòng)支付用戶調(diào)研報(bào)告》，在這份官方報(bào)告中，2018 年用戶最常使用的移動(dòng)支付場(chǎng)景竟然是購買理財(cái)、股票證券等投資理財(cái)類場(chǎng)景，高達(dá) 99.1%，比 2017 年的 40.2% 提升近 60 個(gè)百分點(diǎn)。而這正是螞蟻金服的長(zhǎng)處所在。

巴克萊預(yù)測(cè)螞蟻金服 2019 年盈利將達(dá)到 55.3 億美元，乘以相對(duì)保守的 28 倍市盈率，估值結(jié)果為 1550 億美金。安信則預(yù)測(cè) 2019 年螞蟻金服凈利潤 54.8 億美元，乘以 30 倍市盈率得出螞蟻金服估值約為 1645 億美元。30 倍則是參照騰訊 2019 年的市盈率倍數(shù)。

不論是 28 倍還是 30 倍市盈率，均遠(yuǎn)超金融機(jī)構(gòu)的平均市盈率水準(zhǔn)。資本市場(chǎng)給予螞蟻金服高估值的背后，更傾向于將它定義成科技公司或互聯(lián)網(wǎng)公司，而非金融機(jī)構(gòu)。

名實(shí)之辨

" 姓金 " 還是 " 姓科 "，在過去的兩年中，這個(gè)問題困擾著包括螞蟻在內(nèi)的所有新金融行業(yè)參與者。以螞蟻金服為例，質(zhì)疑者認(rèn)為，目前螞蟻金服自營金融業(yè)務(wù)占比還較高，消費(fèi)金融業(yè)務(wù)是利潤的主要貢獻(xiàn)。

這在 2017 年變現(xiàn)得尤為明顯。

螞蟻金服并無公開財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，但可以從阿里巴巴的財(cái)報(bào)中側(cè)面了解螞蟻金服的業(yè)績(jī)情況。

根據(jù)阿里巴巴財(cái)報(bào)，2017 年全年，螞蟻金服以支付知識(shí)產(chǎn)權(quán)及技術(shù)服務(wù)費(fèi)名義，向阿里巴巴支付的利潤分成合計(jì)達(dá)到 49.46 億元。按照 37.5% 的分潤比例折算，2017 年全年，螞蟻金服的稅前利潤達(dá)到 131.89 億元。

在這其中，消費(fèi)金融占據(jù)著相當(dāng)重要的比重。

這主要包括兩大塊：一塊是消費(fèi)分期貸款業(yè)務(wù)(花唄)，運(yùn)營主體為重慶螞蟻小微小貸;另一塊是消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)(借唄)，運(yùn)營主體為重慶螞蟻商誠小貸。在資金來源上，主要依靠?jī)杉倚≠J公司的資產(chǎn)證券化融資。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至 2017 年底，" 螞蟻系 " 小貸 ABS 在場(chǎng)內(nèi)外發(fā)行規(guī)模已近 3500 億元，其中，截至 2017 年底，在交易所市場(chǎng)發(fā)行的螞蟻花唄 ABS 存量達(dá) 1961 億元、借唄 1346 億元，這占到了中國消費(fèi)類資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的 90% 以上。

花唄與借唄相加，螞蟻金服消費(fèi)金融業(yè)務(wù)凈利潤大約在 80 億元。顯然，在螞蟻金服去年全年 132 億元的稅前利潤當(dāng)中，消費(fèi)金融業(yè)務(wù)扮演重要角色。

但轉(zhuǎn)折出現(xiàn)在 2017 年末。

監(jiān)管層整頓現(xiàn)金貸和互聯(lián)網(wǎng)小貸，要求將小貸公司的 ABS 等表外資產(chǎn)納入表內(nèi)統(tǒng)一監(jiān)管。這也意味著，2017 年狂發(fā)累計(jì)近 3500 億小貸 ABS 的 " 高杠桿 " 之路已經(jīng)被徹底堵住。

作為回應(yīng)，2017 年底螞蟻金服對(duì)旗下兩家小貸公司大幅增資，并進(jìn)一步向金融機(jī)構(gòu)開放借唄和花唄業(yè)務(wù)——轉(zhuǎn)而從銀行的口袋里拿錢來滿足你的提前消費(fèi)。

2014 年 Q1 至 2018 年 Q2 螞蟻金服稅前利潤(億元)

同一時(shí)期，螞蟻金服的稅前利潤在去年四季度環(huán)比大幅縮水九成，2018 年第一及第二季度竟然罕見的出現(xiàn)虧損。而阿里巴巴在財(cái)報(bào)中稱，虧損主要由于用戶獲取、產(chǎn)品創(chuàng)新和國際擴(kuò)張方面的投資。

事實(shí)上，除了消費(fèi)金融受限之外，螞蟻金融的其他核心金融業(yè)務(wù)在近兩年內(nèi)的發(fā)展也并非一帆風(fēng)順。

在財(cái)富管理領(lǐng)域，具備標(biāo)志性意義的余額寶早已度過其 " 高光時(shí)刻 "，"T+0" 的單日贖回限額被監(jiān)管禁止、非銀機(jī)構(gòu)的墊資行為也不再被允許。種種壓力之下，余額寶的個(gè)人投資額度一降再降。另一個(gè)明星產(chǎn)品招財(cái)寶則受到僑興債違約事件的極大沖擊。如今支付寶 App 內(nèi)以無 " 招財(cái)寶 " 入口，其官網(wǎng)上也已無產(chǎn)品上架。

螞蟻財(cái)富是目前的主打理財(cái)平臺(tái)，以基金代銷業(yè)務(wù)為主，但銀行在基金代銷領(lǐng)域仍占據(jù)統(tǒng)治地位。2017 年螞蟻基金營業(yè)收入為 7.46 億元，凈利潤 555.36 萬元。與 2016 年相比，2017 年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng) 176%，但凈利潤縮水了 60%。

在保險(xiǎn)領(lǐng)域，螞蟻控股的國泰財(cái)險(xiǎn)成立十年來始終處于虧損狀態(tài)，參股 20% 的眾安保險(xiǎn)市值一路走低，且眾安與螞蟻保險(xiǎn)在業(yè)務(wù)上的關(guān)聯(lián)并不密切。產(chǎn)品方面，原本被寄予厚望的相互保險(xiǎn)產(chǎn)品 " 相互保 " 也在遭到監(jiān)管層的緊急叫停，轉(zhuǎn)變?yōu)椴粠ПｋU(xiǎn)色彩的網(wǎng)絡(luò)互助項(xiàng)目。

在信用業(yè)務(wù)領(lǐng)域，央行今年 5 月牽頭成立百行征信——這是全國唯一一家擁有個(gè)人征信業(yè)務(wù)牌照的市場(chǎng)化個(gè)人征信機(jī)構(gòu)，包括芝麻信用在內(nèi)，一眾互聯(lián)網(wǎng)征信機(jī)構(gòu)將不能涉足個(gè)人征信業(yè)務(wù)。換句話說，芝麻信用只能用于非金融目的。同一時(shí)期，據(jù)財(cái)新報(bào)道，螞蟻金服調(diào)整了芝麻信用的業(yè)務(wù)模式和高管團(tuán)隊(duì)，芝麻信用總經(jīng)理胡滔調(diào)整到螞蟻金服 CEO 辦公室。

顯然，互聯(lián)網(wǎng)金融此前在各領(lǐng)域的創(chuàng)新或 " 叛逆 " 之舉在今年面臨了全方位的規(guī)范。

" 五年前要是能判斷今天的局面，就不會(huì)在螞蟻金服的工商注冊(cè)名里放一個(gè)‘金’字。"

今年 6 月，螞蟻金服副總裁陳亮在公開場(chǎng)合表示，當(dāng)初注冊(cè)商標(biāo) " 螞蟻金服 "，重在 " 服 " 而不是 " 金 "。但市場(chǎng)顯然對(duì)螞蟻的 " 金 " 給予了更高的關(guān)注度。

同月，路透社援援引知情人士稱，因?yàn)槲浵伣鹑诘暮诵慕鹑跇I(yè)務(wù)(包括支付、微借貸、信用評(píng)級(jí)和財(cái)務(wù)管理)面臨的監(jiān)管壓力日益增加，公司不得不加速轉(zhuǎn)型。未來其業(yè)務(wù)重點(diǎn)轉(zhuǎn)向技術(shù)服務(wù)，遠(yuǎn)離支付和消費(fèi)者金融，" 銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)幾乎每天都在公司的杭州總部監(jiān)視其金融服務(wù)。"

整個(gè) 2018 年，螞蟻金服的 " 對(duì)外開放 " 進(jìn)展迅速。尤以 5 月為例，螞蟻金服先后牽手華夏、光大和浦發(fā)三家銀行，開展人工智能、供應(yīng)鏈合作、生物識(shí)別、數(shù)據(jù)風(fēng)控業(yè)務(wù)等方面合作;余額寶則接入多家基金公司，花唄向銀行等金融機(jī)構(gòu)開放。

螞蟻金服也在越來越多的展示其技術(shù)基因——螞蟻金服官方披露，截至 2017 年 12 月，該公司技術(shù)崗位員工占比 61%;螞蟻金服副總裁蔣國飛則在 5 月公開表示，螞蟻金服 " 去年在區(qū)塊鏈領(lǐng)域的專利數(shù)量是全球第一 "。

搶灘新大陸

相對(duì)于仍在 " 黑箱 " 中的具體業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，在一級(jí)市場(chǎng)真金白銀的投入恐怕更能反應(yīng)出一家企業(yè)的真正戰(zhàn)略所在。

事實(shí)上，螞蟻金服的投資布局相當(dāng)頻繁。鈦媒體編輯對(duì)于其 2018 年公開的投資案例做了如下匯總：

數(shù)據(jù)來源：IT 桔子

電商（典型者如女神派）+ 本地生活（典型者如餓了么）；汽車出行（典型者如 ofo）；金融科技 + 企業(yè)服務(wù)三大類行業(yè)各占約三分之一。

在以上匯總到的 39 筆投資案例中，海外投資 4 筆、國內(nèi) 35 筆，鈦媒體對(duì)這 35 個(gè)被投企業(yè)的所在行業(yè)作出了粗略的劃分，得出的結(jié)論是——

前兩大類是消費(fèi)場(chǎng)景的布局，而后三分之一則是 to B 端的押注。

消費(fèi)場(chǎng)景連接著移動(dòng)支付，對(duì)于螞蟻金服而言，移動(dòng)支付(而非社交)作為整個(gè)商業(yè)模式的起點(diǎn)是毫不能動(dòng)搖的，它是螞蟻金服幾乎一切生意的入口——這也是巴克萊銀行給予其高估值的邏輯基點(diǎn)。

這一特點(diǎn)在螞蟻出海時(shí)表現(xiàn)的更加明顯，在其海外投資案例中，錢包支付項(xiàng)目占到絕大多數(shù)。

截至 2017 年末，螞蟻金服能夠產(chǎn)生重大影響的海外電子錢包包括印度 Paytm、韓國 Kakao Pay、泰國 Ascend Money(子公司 True Money)、印度尼西亞 DANA、菲律賓 GCash、馬來西亞 TNG、香港的支付寶 HK、巴基斯坦 TMB。

截至 2017 年末，7 個(gè)海外 " 支付寶 " 本地錢包正在服務(wù) 2.8 億當(dāng)?shù)厝恕?/p>

而在印度——阿里巴巴控股子公司 Paytm 已經(jīng)成為印度排名第一的移動(dòng)支付，進(jìn)一步的消費(fèi)場(chǎng)景布局已經(jīng)開始，2018 年初，印度版「餓了么」Zomato Media Pvt 從螞蟻金服籌集了 2 億美元融資。

在國內(nèi)，螞蟻金服經(jīng)歷了一個(gè)從超級(jí)支付入口向金融開放平臺(tái)轉(zhuǎn)變的過程，而在海外，這個(gè) " 超級(jí)支付入口 " 尚是雛形?？梢灶A(yù)見，在這場(chǎng)新大陸搶灘戰(zhàn)中，螞蟻金服與微信支付等巨頭將圍繞著移動(dòng)支付，在電商、線下零售、共享出行等各個(gè)領(lǐng)域的 " 持續(xù)交火 "。

相形之下，" 金融開放平臺(tái) " 在海外則剛剛透出萌芽。

3 月，原董事長(zhǎng)彭蕾擔(dān)任 Lazada(東南亞地區(qū)最主流的在線購物網(wǎng)站之一) CEO，隨后 4 月 18 日 Lazada 宣布推出無卡分期付款選項(xiàng)，允許合格客戶選擇以分期付款的方式購買商品。

這種類似花唄的業(yè)務(wù)是彭蕾上任后的第一個(gè)動(dòng)作。

重回阿里

隱藏在融資與換帥新聞背后，螞蟻金服的 2018 年還有一則消息 " 浮于水下 " ——阿里巴巴在今年初宣布終止利潤分享協(xié)議，正式入股螞蟻金服。

2 月 1 日，阿里巴巴與螞蟻金服聯(lián)合宣布，根據(jù) 2014 年雙方簽署的戰(zhàn)略協(xié)議，并經(jīng)阿里巴巴董事會(huì)批準(zhǔn)，阿里巴巴將通過一家中國子公司入股并獲得螞蟻金服 33% 的股權(quán)。4 年前的協(xié)議規(guī)定，阿里巴巴可以在每年 37.5% 螞蟻金服稅前利潤和持有該公司 33% 的股份之間進(jìn)行二選一。

從阿里巴巴獨(dú)立七年之后，螞蟻金服終告回歸。

2011 年 5 月 11 日，阿里巴巴彼時(shí)的大股東雅虎在財(cái)報(bào)中披露，阿里巴巴集團(tuán)已經(jīng)將支付寶的所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給馬云控股的浙江阿里巴巴商務(wù)有限公司。

阿里巴巴表示對(duì)支付寶的重組是為了盡快獲得監(jiān)管部門的牌照，但是此時(shí)引起了事先并不知情的雅虎方面的不滿。

經(jīng)過協(xié)商，2011 年 7 月，阿里巴巴集團(tuán)、雅虎和軟銀就支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)讓事件正式簽署協(xié)議，支付寶的控股公司承諾在上市時(shí)予以阿里巴巴集團(tuán)一次性的現(xiàn)金回報(bào)，回報(bào)額為支付寶在上市時(shí)總市值的 37.5%(以 IPO 價(jià)為準(zhǔn))，回報(bào)額將不低于 20 億美元且不超過 60 億美元。

七年后回看這場(chǎng) " 支付寶事件 "，故事要素已經(jīng)發(fā)生了天翻地覆的改變——如今螞蟻金服已經(jīng)幾乎獲取金融全牌照，1500 億美元估值的 37.5% 也已遠(yuǎn)超當(dāng)初協(xié)議的 60 億，而支付寶的月活流量甚至超過了手機(jī)淘寶。

伴隨著重回阿里，支付寶和手機(jī)淘寶的聯(lián)動(dòng)越發(fā)密切，支付寶首頁上線 " 拼團(tuán) " 小程序，而這個(gè)小程序是由淘寶推出，支付寶提供的只是小程序的基礎(chǔ)能力。

不只是淘寶，螞蟻金服通過支付寶開始為口碑、餓了么導(dǎo)流，花唄更是作為一種支付手段被全面推開。

對(duì)內(nèi)，在如今的阿里巴巴生態(tài)系統(tǒng)中，螞蟻金服已經(jīng)成為了重要的流量入口和底層支撐;對(duì)外，停止利潤分成也讓螞蟻金服可以保留更多的現(xiàn)金 " 彈藥 "，涌向國內(nèi)外各個(gè)領(lǐng)域的資本水源將更加充足。

十年前，恐怕當(dāng)初喊出 " 顛覆銀行 " 的馬云也不會(huì)想到支付寶會(huì)生長(zhǎng)到如今的模樣。而整十年后，2018 年初，建行董事長(zhǎng)田國立袒露心跡：" 近年來，傳統(tǒng)銀行一直備受金融科技公司的折磨，現(xiàn)在我們可以說，老銀行也要顛覆它們了。"